“何毅：中国文化产业资产证券化金融模式”

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在现代经济快速发展中，金融与国民经济的关系越来越大，金融在产品市场和货币市场之间的桥梁作用越来越不可替代，在经济快速发展中占主导地位。 目前，我国已经出现了多种新的金融机构、新的融资方法、新的金融市场、新的金融支付手段和管理方法。 “在‘十二五’期间，中国文化产业的重要目标之一是通过金融创新研究优化自身的产业金融架构和运营效率，最终实现和实现文化金融的预期目标。

资产证券化是近30年来世界金融业发展最重大、最快的金融创新工具，是衍生证券技术与金融工程技术相结合的产物。 一般来说，资产证券化是指将缺乏流动性、但有望稳定现金流的资产聚集起来形成资产池，通过结构重组技术成为可以在金融市场销售和流通的证券。 从某种意义上说，任何资产都有可能转换为结构性金融证券。

资产证券化是现代金融学行业最重要的金融技术创新之一。 资产证券化技术使资产从存量状态转化为流量状态，激活资产的内在价值和流动性，并通过金融化设计和金融市场交易最终转化为可投资形式的资本。 目前，资产证券化已成为多个产业行业最主流的金融操作模式。 文化产业具有高资本密集的特点，资本融通的比较有效性已经成为其快速发展的瓶颈，资产证券化将成为文化产业另一条比较有效的融资路径。

中国文化产业资产证券化的快速发展过程

年8月28日，国务院常务会议决定进一步扩大资产证券化试点工作，这为我国文化产业开展知识产权证券化提供了良好的外部宏观环境。 从目前我国文化产业的现实情况看，我国已初步具备了实施知识产权证券化的重要条件。

1、基础资产形成了优秀的知识产权作品

经过10多年的文化体制改革，中国电影界、中国音乐界、中国出版界都出现了具有国际高知名度、良好市场表现的文化产品和文化制作者。

这些著名电影人、音乐人、作家拥有的电影版权、音乐版权、作品版权等，是具有较好市场评价和商业价值的基础资产，他们的个人创作、演出、制作还处于相对稳定的上升期。 因此，这些基于名人版权衍生的资产收益可以作为知识产权证券化的基础资产，建设比较有效的资产池。

2、具备在资本市场环境中设立独立spv运营的基础条件

我国已经形成了包括主板市场、中小板市场、创业板市场、新三板市场、以及地方股票交易中心在内的多层次、开放性的资本市场，并逐渐形成了健全的股票和债券交易制度。 高盛、摩根斯坦利、摩根大通等国际著名投行在中国成功开展了一系列证券交易业务，中金企业、中信证券等具有较强市场运营能力和国际化水平的本土投行正在崛起。

3、投资者结构上形成了较为独立成熟的专业投资者

文化产业是中国经济转型的重要产业引擎，正在成为国民经济的支柱产业。 北京市文化产业增加值以每年10%以上的速度增长。 全国数十家文化媒体公司在国内外上市，不仅实现了市场评价的整体提升，还培养了大量具有较强投资热情和较强投资能力的机构投资者和独立投资者。

文化产业具有逆经济周期增长的“口红效应”，不受宏观经济下行的影响而下跌，因“精神供暖”等心理诱因而反向上升，大大减少了投资风险。 年全国股市整体低迷的背景下，26家上海和深圳上市的出版发行和印刷企业中有22家股价上涨，整体市值增长48.6%。 其中4家公司股价翻番，最高涨幅超过15倍。 这反映出文化产业的投资价值越来越受到投资者的欢迎和支持，为知识产权证券化创造了较好的投资环境。

4、文化资产证券化模式受到越来越多的投资者的欢迎

目前我国的技术知识产权购买率不足10%，首要原因是以前流传的融资方法的局限性，特别是文化产业赖以为生的信用融资。 资产证券化是一种以资产收入为导向的融资方法其信用基础是知识产权而不是公司的全部资产是核心资产 这事实上强调了文化公司核心竞争力的价值，即使是企业品牌声誉等难以衡量的无形资产，也可以通过资产证券化得到市场投资机构的青睐。

随着金融市场的高速发展，开发文化资产作为证券化标的物成为可能。 文化产业的高速发展又对融资创新提出了更高的要求。 中国文化产业引入abs资产证券化模式，可以比较有效地处理快速发展过程中的融资瓶颈。 目前，银行、信托、证券企业不约而同地开始文化资产证券化的产品设计和项目运营。

二、中国文化产业资产证券化的例子

1、大地电影院集团——院线资产证券化的例子

年2月1日，大地电影院集团母公司南海控股(香港联合交易所股票代码: 00680 )宣布，其两家间接全资子公司大地电影院快速发展有限企业和广东大地电影院建设有限企业(以下统称大地电影院集团)， 旗下80家影院未来部分票房为质押发行资产证券化产品，2月1日在深圳证券交易所挂牌，融资总额11.3亿元人民币，带动影院建设相关业务快速发展。

年，大地电影院集团观众人数达到7100万人，票房22亿元，同比增长47%，稳定在全国电影院投资管理企业的第二位。 截至年底，大地电影院集团在全国共有286家电影院，共有1481个屏幕，其终端覆盖全国28个省、140个城市，已签约未开业的电影院超过300家。 据悉，此次融资将进一步加快终端扩张速度。 对此，大地电影院集团表示，计划每年以100多家新电影院的增长速度，成为中国电影院投资管理企业的领头羊。

目前，中国电影产业仍处于划时代的增长阶段，从全年票房数据中可见一斑。 年全国电影票房比去年同期增长48.7%，达到440亿6900万元。 全年电影院新增8035块银幕，银幕总数达到31627块，城镇银幕观众数12.6亿人，同比增长51.08%。

2、电影票房“资产证券化”举例

瞄准了更多资本正在崛起的电影产业。 例如，春节票房突破30亿大关的“美人鱼”和票房热卖的“香港团”，在上映前就获得了很高的保底资金，为其背后的资本运营手段付出了水面。

在《美人鱼》上映初期，3家出品企业共同为周星驰出16亿至18亿美元的天价保底金额，主保底方为禾和影业，其他企业通过购买其发行的基金的方式参与。 禾影业的背后是基金企业，以私募基金的形式融资，颜秉伦舵的和基金投资速度快，擅长资本运营。

毕竟，这是“多赢”的生意。 周星驰获得了较高的保底资金，其权益得到了提前保障。 2月14日晚，作为《美人鱼》发行方之一的光盘宣布，截至2月14日12时，《美人鱼》在中国大陆地区的不完全统计票房超过16亿元，超过企业最近一个财政年度审计营业收入的50%。

迄今为止，21控股集团为股东之一，向“香港团”导演和演员徐峥购买该片，未来6年在中外影院购买票房，扣除发行价后的净利润47.5%，收购价为1.5亿元。 徐峥本人是21控股股东和非执行董事，在电影未上映期间收入1亿5千万美元，上映后价格进一步上涨。

3、华侨城欢乐谷主题公园入园证书资产证券化举例

华侨城和控股公司设立欢乐谷主题公园入园证书专项理财计划的过程备受市场关注，该事业目前已取得成功。 此次专项资产管理计划以该计划成立后第二天起五年内华侨城a及其两个子企业所有的欢乐谷主题乐园入园证明为基础资产，共募集资金18.5亿元，设有优先受益证明和二次受益证明两种受益证明。 具体安排上，其中优先受益证书分为华侨城1至华侨城5共5个阶段，期限分别为1至5年，募集资金17.5亿元，由有资质的机构投资者认购。 二次受益证书规模1亿元，由原始权益人之一华侨城a全额认购。

基础资产:欢乐谷是中国第一个主题公园连锁企业品牌，以“动态、时尚、热情”的企业品牌个性，为中国创造了一个又一个“繁华都市快乐”。 随着深圳、北京、成都、上海、武汉5个欢乐谷相继建成，欢乐谷连锁企业品牌成功进行了“东西南北中”的区际开发与运营，截至目前累计游客人数达到6500万人。

特别值得一提的是，欢乐谷主题公园入园证书专项理财计划是专项计划重启以来，发行规模最大的项目，是首批基于入园证书现金流的专项计划项目，也是第一单由央企主导发行的项目。

三、中国文化产业资产证券化中存在的首要问题

1、基础资产的质量问题

中国文化资产证券化最重要的问题之一是基础资产问题。 目前，国内大部分文化公司的基础资产存在着权利无法确认、现金流不稳定等不成熟的状况。 理论上，基于文化公司基础资产未来收益的电影院票房、公园门票收入等可以证券化，但收益增长不明显，现金流不稳定的问题很多，因此需要在产品结构设计上下功夫。 也就是说，这是一种更加明确基础资产盈利能力，进一步提高融资保障性的方法。

文化基础资产尝试证券化的障碍很多，比如美术品书画在转让、买卖甚至上升空之间，但是一张书画一次处置不会产生现金，不能带来持续的现金流，不能用于证券化。 债券必须按面值返还利息，艺术品不能共享。

2、知识产权资本化问题

很难尝试知识产权证券化。 知识产权是否适用善意取得制度在我国还存在争议，这给交易结构中spv获得基础资产的环节带来非常大的法律风险。 spv是接受发起人的资产组合并发行支持该组合的证券的特殊实体。 资产证券化的核心，各参与者以此为中心开展业务。 因为一旦盗版发生，权益很快就会变回版主。 知识产权必须首先处理抵押、担保权、销售等问题。 因为该资产证券化产品的设计者在没有明确权利的能力时，不会轻易尝试。

四、中国文化产业资产证券化未来的快速发展趋势

1、数字资产证券化

数字资产是文化产业创新的青海，是互联网+文化产业的新业态，是“文化网络+”文化大产业中商业模式的创新。 域名将来一直是公司关注的焦点。 商标、数字货币、游戏装备周边、账号无一例外都是文化创意产业不可忽视的一部分，这些无形资产是宝贵的资源，目前发掘的只是冰山一角，市场如何规范、定义价值，聚集了政府、领域协会、行业相关人士、公众的视野，

2、文化公司融资租赁模式

设备金融资产证券化将来将高速发展。 年，以融资租赁企业租赁债权为基础资产的资产证券化产品的发行规模大幅上升。 融资租赁企业自身的商业模式拥有大量标准化的租赁债权。

融资租赁也是文化企业可以利用的基础资产之一，适用面很广。 一家电影企业花费高额成本购买高价电影设备，建设设施，但占用资本金，限制企业现金流动，出售后租赁，出售给租赁企业，自身可以支付租金继续租用这些设备。 租赁企业有租赁收入这一稳定的现金流，可以尝试证券化。

3、文化费用信用资产证券化

在互联网+的趋势下，互联网金融是一个快速发展的行业，以京东金融、阿里小贷为代表的费用金融企业发展迅速。 信用作为资产证券化的基础资产，风险溢价低于其他产品，市场前景广阔。

利用文交所和合作金融机构的信用基础，预售或融资文化费用品，符合国家普惠金融和文化费用市场的方向。 例如，京东方雍和国际版权交易中心曾与百发有戏共同推上舞台“战马”费券的大众采购产品，创造了一分钟销售300万元门票的记录。 参加者超过1万人，真正的购买者约有数百人。 这些参与者的数量，让剧目的出品方也看到了费用基群的存在，对附加的传播效果也非常满意，为他们继续合作开展其他文化费用基调达项目建立了信心。 对于因费用最终没有去的顾客，剧目的出品方也在后期的某个节点退票，并对占款进行补偿。

4、版权资产管理模式

在文化产业最核心的版权产业文化要素资源配置中，版权交易是重要的环节。 但是，由于版权交易无法强制入场，目前难以形成大规模，因此交易活跃度较低，但发展迅速空之间巨大。 我国民间积累的大量小额版权，缺乏版权认证、代理机构、变现途径，因此需要建立一系列中介机构。

五、结语和建议

国内外的许多例子充分说明了资产证券化模式可以比较有效地金融文化产业 对文化公司来说，可以提高文化资产的流动性，处理文化公司融资难问题。 对文化产业投资者来说，它是一种新的金融投资方法，为投资者提供了越来越多的投资文化产业机会。

对中国文化公司来说，将来能产生稳定现金流的资产有很多。 例如，专利、商标、版权和相应的各项权益可以通过证券化的方法帮助公司融资。 除资产证券化外，公司还可以根据自身条件和情况选择最适合自己的其他融资模式。 对于规模大、效益好的大型文化公司，必须积极申请在资本市场融资的中小文化公司，可以通过产权交易所或otc市场融资。 对暂时不具备上市条件的文化公司，可以通过与上市公司的合作，使用收购、合并、管理、资产置换等资本运营方法，达到“间接上市”的目的。 对符合债务条件的中小文化公司，可以利用中小企业私募债券、可转换企业债券、短期融资券等债务工具进行低价融资。

我国各级政府必须在越来越多的制度层面上支持文化产业。 要制定免税、融资担保等优惠政策，吸引国内外公司积极参与文化产业投资。 要以吸引性、典型投资为重点，进一步引导各类资本进入文化产业，推动文化产业全面快速发展。

作者:何毅，博雅财经研究院执行院长

资料来源:文化产业评论