见智研究 | 不只是沙特 美国也不想油价跌太多

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近三个月来，美国石油价格一直在55美元附近徘徊，这在一定程度上证实了此前市场的猜测，即每桶55美元的价格是美国页岩油的总成本线。(详情请参考三个月前刚刚发表的“[看到智慧研究]”。本月底的减产将是一种表现，欧佩克也难逃如来的手掌心”

现在欧佩克的牌似乎已经用完了:宣布继续延长减产时间无疑将减少产量，并真正失去市场份额(详见类似业绩的减产协议)；与过去三个月一样，保持不变将使美国完全控制原油和汽油库存的定价权。随着美国能源自给率的提高，页岩油的成本越来越低，美国原油的定价能力也越来越强。

只看石油的供给和生产成本很难判断当前的石油价格，因为石油价格市场现在更像是披着市场供给法外衣的工具，美国根据自己的利益通过库存来调整它。因此，了解美国原油背后的利益平衡比预测供应和成本更有意义。

沙特阿拉伯是一个经济结构单一、严重依赖原油的国家，它不能等待原油价格升至1万美元/桶。然而，对于尚未完成能源独立的美国来说(详见“特朗普大棋局中的隐形女王天然气”)，油价上涨不仅意味着更大的贸易赤字，还会提高美国的制造成本。这两个最直接的后果显然违背了美国的利益。

因此，在页岩油和库存的帮助下，美国在完成能源独立之前不会让油价飙升；然而，美国不希望油价同时下跌太多:一方面，从地缘政治的角度来看，低油价将极大地削弱沙特阿拉伯(关于沙特阿拉伯在低油价面前的脆弱性的详细情况，见“看情报研究”，当边境税出台时，它将像一把锋利的刀子刺进沙特阿拉伯的心脏，并失去对伊朗在中东的制衡的重要推动；另一方面，低油价也将炸毁美国高杠杆页岩油行业，进而影响其金融体系的稳定。

低油价不符合美国在中东的战略利益

在现代，中东最初处于沙特阿拉伯、伊朗和伊拉克之间的霸权状态。没有外部干预，它很可能最终会像中国的三国时代一样统一。但是现在伊拉克已经被撤出，留下了什叶派主导的伊朗和逊尼派主导的沙特阿拉伯。保持两国之间的制衡甚至相互摧毁，不仅可以避免美国再次这样做，而且在此过程中还可以将两国的石油收入转化为美国的武器收入。

事实上，沙特阿拉伯已经是世界上军费开支占国内生产总值比例最高的国家之一。在一些制裁被解除后，伊朗还解冻了超过1000亿美元的海外资产。除了购买飞机和工厂，这些资产的相当一部分成为伊朗在叙利亚和也门的代理战争的军事开支。虽然不可能知道伊朗代理部队的武器来源，但根据美国在国际武器市场的份额，其中大多数仍然来自美国。(关于军事工业对美国的重要性以及美国在全球武器市场的份额，请参见:“看到情报研究|特朗普振兴美国制造业，军事工业(Aiji，净值，信息)是重中之重”)

图:沙特军事支出占国内生产总值的百分比

沙特阿拉伯和伊朗在也门和叙利亚进行的代理战争每年也耗费沙特阿拉伯超过1000亿美元的军费，沙特武器的主要供应国是美国。维持这种局部混乱不会给沙特阿拉伯或伊朗带来压倒性优势，也不会让双方互相消耗，为美国军事工业提供收入，这有利于美国的整体利益。

尽管沙特已经完成了帮助美元国际化的使命，但现在还不是完全抛弃沙特的时候。在实现能源独立之前，美国仍然需要一个能够平衡伊朗的稳定的沙特阿拉伯。一旦油价长期保持在低水平，可能会导致沙特阿拉伯的崩溃，这不仅会影响美国的石油供应，还会使伊朗不战而胜，在中东地区取得主导地位。与此同时，美国也需要一个已经恢复石油收入、有足够资金打代理战争的伊朗。因此，将油价保持在一定水平之上符合美国的根本利益。

低油价也将影响美国金融体系

考虑到中东的利益，油价对于美国金融体系的稳定也极其重要。页岩油和天然气公司严重依赖债务开发，其资本支出远高于现金流收入。因此，他们背负着大量的公司债券和银行贷款，并在股票市场有越来越多的融资。油价下跌将迫使财务状况脆弱的页岩油和天然气公司分批进入破产程序，拖欠债券和贷款，股票市值将大幅下跌甚至消失。页岩油和天然气公司将拖累在债券市场和股票市场占很大比重的整个能源行业，进而威胁美国金融体系的稳定。

图:页岩油和天然气公司严重依赖债务开发

当油价跌至每桶30美元以下时，对主要在垃圾债券市场融资的页岩油公司大规模违约的担忧，导致了美国垃圾债券的恐慌性抛售，引发了债券市场的恐慌。最后，高盛率先接管，但只是在油价回升后才稳定了恐慌。

图片:美国垃圾债券因油价跌破30美元而恐慌

在规模约为7万亿美元的美国公司债券市场中，能源部门占了近1万亿美元。如果油价跌至可能导致大多数页岩油和天然气公司倒闭的水平，对美国债券市场和企业融资成本的影响是显而易见的。

图:美国公司债券规模和能源行业公司债券规模

不仅是债券市场，在2016年初油价在美国债券市场引发虚假警报后，债券市场在为页岩油和天然气公司融资时变得更加谨慎，这导致页岩油和天然气公司更多地转向股市融资。

图:虚惊一场后，更多的人转向股市融资

美国股市中能源公司的比例也在10%左右。当油价跌至令许多页岩油和天然气公司倒闭的水平时，美国股市此时将与油价高度相关。

图:当油价跌至30美元以下时，美国股市与油价高度相关

除了股票市场和债券市场，能源公司也有大量的银行贷款和信用额度，理论上总敞口超过2500亿美元。

图:对能源公司的银行贷款和信贷额度(2016年上半年)

总体而言，低油价将从债券市场、股票市场和银行体系三个方面影响美国金融体系。从这个角度来看，美国也不希望油价下跌太多。