“问题”并购现形 严监管下IPO去库存

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随着ipo进程的加快，再融资市场格局有望进一步改变。去年9月新的并购法规出台后，并购的配套融资受到严格限制。在中国证监会上周的新闻发布会上，这位发言人表示，将进一步加强对并购的监管，重点是遏制忽隐忽现、后续跟进和盲目跨境重组。

M&A一位资深业内人士指出，M&A的整体收紧趋势并未改变，进一步收紧的目标可能是控制权转移和现金增加，从而为ipo去库存化创造更多空间。

上市公司重大资产重组一直受到市场关注。一年来，沪深两市加强了对重大资产重组的监管，对存在突出问题的交易方案发出了两封以上的询价信。一些上市公司经调查后也终止了重组计划。

“监管当局对并购的更严格监管要求有利于资本市场的发展。可以明确地说，我们不考虑财务层面的并购。并购，首先是收购，然后是和。只有当你想清楚了，买了它，它才是最重要的。”北京一家创业板上市公司的一名高管也告诉哥伦比亚广播公司。

并购受到严格监管

上市公司重大资产重组一直受到市场关注。作为一线监管机构，香港交易所在去年的审查中做了大量工作。针对存在的突出问题，沪深交易所通过连续信函关注和监督上市公司的重组计划。

统计数据显示，2016年，深圳证券交易所继续向26家公司发函提问，并发出两封或更多的询证函。16家公司的重组计划在严格质疑下被终止；在上交所层面，2016年共发布了150项关于重组计划的事后质询，提出了近2，000项审计关切。向中介机构征求了1500多条意见，向公司征求了近300条重大风险警告。

“重点关注基础资产的收入确认、关联交易、存货和商誉减值、资产交易和税务处理合规性，防止基础资产的表现‘膨胀’和‘注水’。”上交所坚持“六问”，全面阻断非法“暗道”。首先，必须要求重组和上市；第二，双高的疑虑必须要问；第三，必须问行业特点；第四，利益的转移必须问；第五，必须问协同效应；第六，必须询问会计处理。

当然，并购起着很大的作用，所以我们不应该因为一些问题而失去信誉。

“M&A的目标从来都不容易找到，而且一般很难用标准来衡量。但首先，我们希望它的业务是健康的，这对上市公司非常重要；而在现阶段，我们不会从财务层面去并购，而更注重业务协同。”上述在北京创业板上市公司的高管告诉CBN，上市公司可能无法凭借自身实力跟上市场的变化，因此资本市场的杠杆作用可以更快地制造市场所需的必要因素，进而抓住市场机遇。

上交所还指出，并购中存在四大违规行为，一是“忽隐忽现”的重组；二是风险披露不足；第三，进度披露不及时；第四，中介机构未能履行“守门人”的职责。

华东地区一位资深投资银行家也指出，M&A收紧银根确实对投资银行的业务运营提出了更高的要求，而且将会更加严格。投资银行本身将变得更加谨慎。

“去年9月新规定出台后，后门的规定更加严格，原来的路基本上被堵死了。但是，除了后门，正常发行股票购买资产不构成后门，这基本上没有影响。”然而，前述M&A高级人员也表达了略微不同的意见。

值得注意的是，M&A基金在上市公司的并购重组中被广泛使用，对提高上市公司的质量和估值起到了很大的作用。但是，也要警惕M&A基金投资的M&A基金和企业的相关信息成为内幕信息，其他参与者成为内幕信息的知情人。这就要求上市公司严格控制和监督，防止内幕交易损害上市公司及其股东的合法权益。

反复问“见光而死”

监管是2016年市场重组的关键词。重组计划的事后质询也成为上交所的日常监管任务，事后质询成为重组计划的“标准”。此外，许多违规和“边缘球”行为必须在反复询问后“被视为死亡”。

“作为在交易所发行股票的上市公司，它受交易所法律法规的约束。询价是交易所作用的体现，这似乎是一种市场化的行为，但实际上，其强度不小。如果类似的问题被反复询问，这意味着交易所对上市公司的回答不被认可。”上述高级M&A和重组人员也告诉哥伦比亚广播公司。

据《第一财经观察》报道，上市公司在公布重组计划后，往往会向有问题的公司交易所发出询证函，有时询证函的数量会达到2-3次。此外，在交易所反复询问后，一些公司已经终止了重组计划。

2016年4月，中科王云(002306，BUY) (002306.sz)发布重组计划，拟发行股票收购四川鼎城100%股权，并筹集配套资金。如果交易成功，中科王云也将从餐饮业转型为光伏产业。深交所立即发出重组询证函，关注本次交易是否避免暗箱操作、标的资产的估值基础、盈利模式等。8月，中科云宣布终止重组。

在另一笔交易中，聚龙管道工业(002619，BUY) (002619.sz)计划收购杭州苏英和北京拇指游戏，由于未充分披露标的资产未来盈利能力的可持续性和稳定性，该交易未得到M&A和重组审计委员会的批准。然而，上市公司随后宣布，在按照中国证监会的要求进行修改后，将继续推进此次重大资产重组等相关事宜。

1月24日，聚龙管道行业宣布，中国证监会在审核申请材料后，向上市公司抛出了一系列问题，要求其做出书面说明和解释。

鲁毅通(300423，Buy) (300423.sz)是三次收到交易所询证函并最终终止重大资产重组的上市公司之一。在宣布交易计划后，卢伊通于2016年6月22日、7月25日和8月19日收到了深圳证券交易所的重组询证函，并于9月29日宣布终止此次重大资产重组。

“由于近期国内证券市场环境和监管政策等客观条件的变化，特别是修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》的颁布，上市公司在继续推进这一重组过程中将面临重大不确定性。”卢伊通也坦率地说。

*st江泉(600212，Buy) (600212.sh)去年5月11日停牌，之后三次披露重组询证函。最新进展是，公司召开董事会会议调整重组计划，将收购目标股份由100%降至67.78%，并调整了已发行股份数量、目标资产对价安排、业绩承诺及补偿期限、配套募集资金金额、配套募集资金具体认购数量、募集资金使用等。，目前处于审计后状态。

“投行本身也将反思该计划是否可行。如果计划不理想，那就很不舒服。”上述投资银行家也表示。

世邦魏理仕指出，监管当局不仅关注基础资产的核心竞争力，还进一步关注基础资产预期业绩的可实现性、2017年及以后盈利能力的可持续性、基础资产可能存在的诉讼风险、行政处罚等问题，甚至关注基础资产核心产品的生命周期、用户增长率、渠道分享费等。

押注并购的可行性

毫无疑问，并购是促进牛股的重要工具。许多垃圾股已经通过并购实现了从野鸡到凤凰的转变，许多公共基金经理也急于让它们持有大量头寸。根据基金公司2016年第四季度报告，部分st和*st股票被列入基金公司十大尴尬股票，表明基金经理对相关股票的重组前景持乐观态度。

统计数据进一步显示，截至去年第四季度末，公募基金持仓量高达14只st或*st股，其中st生化(000403，Buy) (000403.sz)持仓量最大，达到15只。像兴泉和长城这样的基金公司都有三只或更多的基金，它们也是许多基金的十大尴尬股。

st也很重，但效果不同。St Panther (600760.sh)得益于高质量资产的注入，拉动了14个每日涨停板，持有大量头寸的基金赚了很多钱；圣生化的表现不佳，去年最后一个月下降了约6%。

“st上的投机就像一个高回报的重信用债券，既有高回报，也有违约风险。当它不违约时，空就会升值，这是一个高风险、高收益的品种。”一位优秀的基金经理告诉第一财经记者。

《第一财经新闻》发现，一位持有大量st股的基金经理也承认，新股上市加速后，空壳资源个股价值下降，因此有必要对投机行为保持谨慎。

“在ipo加速的背景下，壳资源将不再稀缺，《乌鸡换凤凰》的期权价值将缓慢下降。质地将成为投资的核心考虑因素，专业机构的定价能力将继续增强，公司质量导致的估值差异将不可避免。”荣通新能源基金经理傅伟琪(Aiji，净值，信息)认为，未来并购的大概率将出现在大公司向中小公司的整合中，从而进一步提高行业的运营效率。